söndag 26 april 2015

Riskerna relaterat till dollarförstärkningen

John Hussman identifiera korrekt att Euron var undervärderad i förhållande till USD den 22 september 2000. En tid efter han identifierat undervärderingen ökade Euron i värde med drygt 30% i förhållande till den amerikanska dollarn. Värderingsmetoden Hussman använde var PPP (purchasing power parity) och han beskrev metodiken så här 2000:

"One of the main developments in international markets this year has been the plunge in the euro, which has generated an unusually attractive opportunity in foreign (and particularly European) bonds. We don't frequently get a chance to write about currencies, so the recent development gives us a chance to shift gears.

Any currency is both a means of payment and a store of value. So when you try to determine what it's worth, you have to consider both what it can buy in terms of goods, and what it can earn if you hold it as an asset. An exchange rate is just the price of a currency. So a given foreign currency might be quoted as so many dollars per unit ($/FC).

If you look at a currency as a means of exchange, you can say, "this basket of goods costs $20 in the U.S., and the same basket costs FC10 in the foreign country, so the exchange rate should be $20/FC10 = 2.0 $/FC." And even if you don't have identical baskets of goods, you can get a reasonable idea of the "long term" tendency of the currency by tracking the movements of price indices in two countries. This is what traders refer to as the "Purchasing Power Parity" (PPP) value of the exchange rate.

But PPP is only a tendency that holds loosely over the long term. Over the short term, there's another important factor: interest rates. Suppose that inflation rates are identical in two countries, so the PPP value of the exchange rate is constant over time. But let's say that interest rates in the foreign country are 8%, and they're only 6% in the United States. Well, then, if the currency was just constantly at the PPP value, investors could expect to earn 2% more over the long term by holding the foreign currency instead of the dollar. So as investors buy the currency, it will tend to rise above the PPP value by enough to offset the probable long-term advantage." (http://www.hussmanfunds.com/html/euro.htm)

Den amerikanska valutan är förmodligen övervärderad med hänsyn tagen till PPP (purchasing power parity). PPP ger bara en approximation av vara ungefärligt en valuta bör handlas till. Hussmans resonemang är att spekulanter bjudit upp den amerikanska valutan i anticipationen att Yellen ska höja räntorna och att EU/Sverige ska fortsätta hålla räntorna låga. Dock har spekulanterna i sin iver att reflekterar denna skillnad i monetär politik dragit växelkursen till en extrem. Nedan finns en graf från Hussman som visar förhållandet mellan USD/Euro och vad kursen borde vara enligt PPP.

(Grön/röd linje indikerar ungefär vad förhållandet mellan Euro/USD "bör" vara och den blåa indikerar var den befinner sig. Intressant att notera är att vid finansiell panik tenderar USD att stärkas när alla flyr till "säkerhet". Dåtiden behöver inte vara indikativ om framtiden. Normalt bryr jag mig inte om valutans utveckling eftersom den generellt är negligerbar och väldigt svår att förutse. När däremot en extrem nås tror jag att man kan blida sig en uppfattning på långsikt! Om världsekonomin fallerar kan dollarn stärks ytterligare då alla placerare åter söker sig till trygghet. Runt 2001 kan man också urskilja att den blåa linjen var markant under den gröna/röda och det var då Hussman identifiera "undervärderingen".)

http://www.hussmanfunds.com/wmc/wmc150316.htm

Observera att ovanstående förhållande gäller bara USD/Euro och behöver inte vara indikativ om en liknande undervärdering av den svenska kronan. Dock är det en kvalificerad gissning att sek också är substantiellt "undervärderad" i förhållande till USD.

Hussman beskriver valutarörelsen vi bevittnat enligt nedanstående:

"Again, it’s tempting to think about currencies in simplistic terms, assuming that the quantity of the currency is all that matters for valuation, and therefore that quantitative easing in Japan and Europe, coupled with less accommodative policy in the U.S., should result in unending depreciation in foreign currencies. Just as elevated equity valuations in recent years haven’t prevented even further speculative extremes, we can’t rule out the possibility that investors will continue to act on a simplistic mindset that results in massive undervaluation of foreign currencies and overvaluation of the U.S. dollar on the foreign exchange markets. Rather, our assertion is that the deviations of prices from valuation norms mean something about subsequent returns, particularly over the complete cycle."(http://www.hussmanfunds.com/wmc/wmc150316.htm)

Man kan tycka vad man vill om John Hussman, men hans statistik och undersökningar är bland de mest rigorösa och originella jag funnit. Hussman är en väldigt polariserande figur, men han är däremot en otvivelaktigt skicklig placerare om man gräver lite under ytan. I mångt och mycket är Hussman ett exempel på "the market can stay irrational longer than you can stay solvent".

Som jag ser det har det skett ett väldigt hastigt uppsving i den amerikanska dollarn som ensamt är oroande. Avvikelsen från ppp framstår som väldigt extrem och historiskt har denna värderingsmetod approximerat relationen mellan valutor på ett tillfredsställande sätt. Det är svårt att säga något definitivt om valutor, men jag tror att man kan bilda sig en vag uppfattning om vad som lär ske på sikt med USD i detta fallet. Valutor kan förbli övervärderad under förhållandevis långa perioder, så allt som skrivits här gäller på långsikt.

Europas konjunktur har förbättrats något sedan Draghi exporterat euroområdets problem till omvärlden. Under samma period har prognosen för den amerikanska tillväxten för kvartal 1 halverats, detta bryr sig förstås inte marknaden om. Den amerikanska tillväxten kommer förmodligen inte vara den alla förväntar sig trots prognossänkning. Frågan blir hur USD/Euro eller USD/sek kommer reagera om USAs ekonomi försvagas markant? Frågan blir också hur mycket Yellen kommer höja räntorna och hur snabbt? Förmodligen kommer Yellen skjuta upp räntehöjningen om USAs ekonomi försvagas ytterligare. Artiklar som nedanstående är inte betryggande!

https://www.avanza.se/placera/redaktionellt/2015/04/13/leder-dollarrallyt-mot-undergangen.html

När marknaden går upp kraftigt eller avviker från historiska värderingsmetoder kommer alltid experter fram och ska förklara varför uppgången kan rättfärdigas. Exempelvis var det inte så många som rättfärdigade börsens värdering med att "räntorna var låga" under greklandskrisen. 2012 började helt plötsligt människor tala om "the great rotation" och nu motiverar varannan fondförvaltare värderingarna med att räntorna är låga. Eller som Robert Shiller som beskriver det:

"Conventional wisdom interprets the stock market as reacting to new era theories. In fact, it appears that the stock market often creates new era theories, as reporters scramble to justify stock market price moves." (Robert Shiller, Irrational exuberance third edition, s126)

Det är svårt att säga något definitivt om valutor, men i min ödmjuka mening kan det vara lämpligt med försiktighet i dollarexponering. Den som lever får se, om inte annat kan man skratta åt detta inlägget om 2 år.

fredag 17 april 2015

Riskerna tilltar i "feel good" miljön

(Som alltid är inlägget skrivet med en viss raljant ton. Länkarna/källhänvisningen är tillagd för att stärka påstående och för att kritiskt tänkande individer ska kunna undersöka påstående närmare.)

Den kinesiska aktiemarknaden löper amok
I pyramidspelsekonomin Kina har vansinnet på den aktiemarknaden nått oväntade höjder! Bubblan på den kinesiska aktiemarknaden är dock inte isolerad till tekniksektorn, utan de flesta andra sektorer har stigit i marknadsvärde!

"The industry is leading gains in China’s $6.9 trillion stock market, sending valuations to an average 220 times reported profits, the most expensive level among global peers. When the Nasdaq Composite Index peaked in March 2000, technology companies in the U.S. had a mean price-to-earnings ratio of 156."(Bloomberg, 2015-04-07, Länk)

Varningstecken
Kan utdelningarna upprätthållas över tid utan att bolagets framtida utveckling tar skada? Vi har sett väldigt lite vinsttillväxt de senaste åren samtidigt som utdelningsandel nått nästan 80% av resultatet! Kan dessa utdelningar upprätthållas över tid? Förmodligen kommer vinsterna öka något på börsen kommande kvartalen på grund av den allt lägre svenska valutan, men kommer dessa vinster bestå långsiktigt? Vad säger att den amerikanska dollarna måste fortsätta öka i värde i en parabolisk spiral för alltid? Varför skulle inte värdet på dollarn kunna återgå?

På den svenska börsen blinkar varningstecknen allt tydligare, exempelvis har handeln med hävstångsprodukter ökat lavinartat de senaste åren. Enligt di omsatte hävstångsprodukter hos Avanza 6,2 miljarder kronor per månad, vilket kan jämföras med 2 miljarder kronor för ett år sedan. Hos Nordnet ska handeln i olika hävstångsprodukter trefaldigats på 3 år!

Vi har börjat se de riktigt stora varningstecknen träda fram i form av stora mergers i USA och gigantiska återköpsplaner i USA. I Sverige så har också återköpsaktiviteter, uppköpsaktiviteter och mergers börjat ta vid. Marknadsklimat har för tillfället allting som historiskt karakteriserat de riktigt stora marknadsbubblorna.

Det tog 15 år, sedan hade minnena av It-bubblan utraderats och ersatts av idioti
Blev varse om Etsys notering i Spartacus kommentarfält. Etsy värderas drygt till 15 gånger omsättningen och går förstås med förlust. Första dagen ökade aktien med 88 % i värde och man borde köpa Etsy för att bolaget ser inte lika dyrt ut som andra liknande bolag?

"Is Etsy a bargain? However, its revenue has been on the rise amid the site's growing popularity. Sales jumped 56% last year to $195.6 million.
Smith said Etsy's IPO range doesn't look expensive, at least compared with the sales multiples placed on other fast-growing e-commerce companies that have commission models such as eBay(EBAYTech30), Alibaba (BABATech30), GrubHub (GRUB) and Yelp (YELP). (länk)
Värdeinvestering för "populärt"?
Jag har personligen varit orolig för att "värdeinvestering" blivit för populärt. Intresset för diverse net-nets nyhetsbrev, sökverktyg för "mini" banker och föreläsningsanteckningar för 33 dollar känns underligt.

http://www.valueinvestingworld.com/2015/03/shane-parrishs-2015-daily-journal.html

http://blog.completebankdata.com/

I Sverige har man sett en ganska markant ökning i antalet bloggare och det reflekterar väl det tilltagande intresset för sparande, börsen och investering överlag.

http://kanjagblirik.blogspot.se/2015/04/100-st-bloggar-om-ekonomi-att-lasa.htm

Amerikanskt "kredit index" har en oroande utveckling
"Kredit indexet" har en oroande utveckling och speciellt har vissa delkomponenter i indexet formligen kollapsat. Författaren väljer att dra ganska allvarliga slutsatser utifrån datan och utdrag följer från rapporten:

"Combined Sectors

We now know that the readings of last month were not a fluke or some temporary aberration that could be marked off as something related to the weather. There is quite obviously some serious financial stress manifesting in the data and this does not bode well for the growth of the economy going forward. These readings are as low as they have been since the recession started and to see everything start to get back on track would take a substantial reversal at this stage. The data from the CMI is not the only place where this distress is showing up, but thus far, it may be the most profound.

(...) The real damage is showing up in the unfavorable categories. By far the most disturbing is the rejection of credit applications as this has fallen from an already weak 48.1 to 42.9. This is credit crunch territory—unseen since the very start of the recession. Suddenly companies are having a very hard time getting credit.

(...)Manufacturing Sector

(...) As stated earlier, the real concerns start to manifest with the unfavorable categories. The rejections of credit applications fell out of the 50s with a resounding thud—going from 50.3 to 43.8. There is most definitely a credit crunch underway and it is now easy to determine what the prime factor is. There are many companies seeking credit that are too weak and there is obviously an abundance of caution showing up in those that issue that credit.

(...)The big news is access to credit. It is suddenly very hard to get and this looks like the situation that existed at the start of the recession in 2008. The overall economy didn’t look all that bad in late 2008, except that there was a dearth of credit and that soon led to business failures and struggles."

https://nftrh.files.wordpress.com/2015/04/cmicurrent.pdf

Amerikanska börsens värdering
Den amerikanska börsen är utan några som helst tvivel högre värderad än inför finanskrisen och börjar förmodligen närma sig övervärderingarna inför den stora depressionen. En del placerare talar om att den svenska börsen eller den amerikanska börsen kan uppvärderas 50% till, det framstår som osannolikt givet hur gigantisk börsbubblan skulle bli. Framtiden får utvisa vilka av dessa nyckeltal som tillför information av värde och vilka som tillför "mest" värde. Vad alla nyckeltal har gemensamt är att de försöker "normalisera" bolagens vinster över tid, något som först föreslogs av Ben Graham i Security Analysis.



Ovanstående graf kan även jämföras med nedanstående tabell för att tydligt påvisa att marknaden ibland ger väldigt dålig avkastning. Frank K Martin har beräknat totalavkastning från S&P 500 över 114 år och justerat totalavkastningen för inflationen.


Om man har obegränsat med tid så går Frank K Martin igenom de större marknadscyklerna i länken nedan. Frank K Martin diskuterar även hur begynnelse värderingen påverkade den framtida avkastningen. Texten är utan några som helst tvivel en av de bästa genomgångarna av marknadshistorik jag läst, men lång läsning om drygt 40 min. De som tror att aktiemarknaden alltid är attraktiv att investera i är okunniga om historien och applicerar önsketänkande i sin metodik. Det finns förstås alltid enskilda aktier som är attraktivt värderad, men den amerikanska marknaden som helhet har under långa perioder (inflationsjusterat) gett en mycket dålig avkastning. 

måndag 6 april 2015

Jim Chanos, presentation om Kina 2013

(Jim Chanos är en av världens främsta blankare.)

Man bör veta vad en 5 foot by 5 foot cubicle är för att förstå vad Jim Chanos pratar om i presentationen.

Presentationen finnes här (11.10-13.20) och jag föreslår att man inte ser hela klippet, utan bara ser "höjdpunkten" 11.10-13.20!

Istället kan man "bläddra" igenom Jim Chanos Powerpoint slide. Scrolla ner på länken så hittar man Jim Chanos Powerpoint slide.