onsdag 10 december 2014

Väldigt intressant marknad, men med ett uppenbart slut.

Som alla nu vet kan inte börsen falla, sedan den lilla korrektionen tidigare i år har marknaden vänt upp med förvånansvärd styrka. Den svenska börsen är förmodligen en av de mest spekulativa handelsplatserna i Europa idag. Den svenska börsen fortsätter sätta rekord samtidigt som många andra europeiska börser knappt återhämtat sig från nedgången. Den ständigt uppåtgående marknaden har lett till att INGEN fokuserar på risk längre, fokuset ligger bara på eventuella vinster.
Faktumet är att den tyska börsen varit stillastående i 8 månader nu. Den svenska börsen var också stillastående mellan maj och början av november, sedan kom den stora rekyl uppåt.

Sedan 2009 har vi bevittnat en väldigt hög avkastning. Speciellt anmärkningsvärd är avkastning under 2009 och 2010, vars uppgångar i (min mening) normaliserade börsens värdering och kanske till och med började göra den något ansträngd. Trots att avkastningen skedde från låga nivåer (djupet av finanskrisen) så är nästan en dubblering av börsens värde alltid oroväckande. 

Efter 2009 har det skapats en attityd bland investerare att även de värsta fallen på börsen snart kommer vändas. Självfallet skulle man köpa mycket under 2009, men det kanske vore mer rimligt om six return gick upp 15% istället för 50%?

 Förmodligen var börsen ganska normalvärderad kring slutet på 2010 och ganska billig under 2011. Cyclically adjusted p/e ratio ligger idag kring 27 på den amerikanska börsen. CAPE har bara varit så här högt inför 2007,2000 och 1929. Om CAPE återvänder till det historiska medelvärdet skulle det innebära att all kursavkastning från Dow Jones utraderas hela vägen tillbaka till djupet av Eurokrisen under 2011. Självfallet kommer börsen inte nödvändigtvis falla exakt 40%, utan kan falla 30% eller 55%. Det går inte att helt översättas den amerikanska övervärderingen till den svenska, dock lär inte skillnaden vara alltför markant.

Ovanstående är bara ett konstaterande om vad som lär ske på sikt om historiska värderingssamband fortsätter stämma. Men som sagt reflekterar ingen över möjligheten att den prospektiva avkastning minskar när börsen fortsätter uppåt. Risken ökar för varje procent som börsen går upp, den minskar inte. 

Belåningen på den amerikanska börsen har utvecklats väldigt intressant det senaste året. 

(röd linje marginal belåning, blå linje amerikanskt börsindex, varje prick anger utvecklingen under en månad, statistik kring belåningen uppdateras med en månads fördröjning.)


Idag använder ofta större institutioner det amerikanska skuggbanksystemet för att belåna behållningar, men jag finner fortsatt den "officiella belåningen" intressant. Vad man kan se är att belåningen på den amerikanska börsen planat ut sedan i februari. Vi har inte sett något större fall i marginalbelåning, utan vi har nått en "permanent hög platå bland spekulanters belåningen".

Den stora belåningen på börsen medför instabilitet. På samma sätt blir börsen instabil av att alla investerare är övertygad om att det enda sätt att få avkastning är att placera pengar på börsen. När alla är inne på börsen blir det svårt för börsen att "locka" till sig mer kapital och förr eller senare vänder trenden. 

I föregående inlägg försökte jag öppna upp för alternativa framtida scenario. Framtiden har trots allt inte en bestämd riktning, utan vad som helst kan hända. Jag finner inte dessa scenarion särskilt troliga men samtidigt kan de ej uteslutas.

Få bolag beskriver marknadscykeln bättre än Capio. Capio noterades under 2000, köptes ut under budyran 2006 och ska tillbaka till börsen igen 2015? Andra spekulativa tecken är att högst intelligenta "kollegor" satsar på att QE (quantitative easing) skall börja genomföras i Europa. De tycker inte att börsen är lågt värderade, utan hela köpet bygger på förhoppningar om QE? Om man har oturen att se på CNBC kan man bevittna mängder med muppar som baserar sina köp rekommendationer på förhoppningar om fortsatt QE.

Samtidigt har direktavkastningen på den amerikanska börsen sjunkit till ett genomsnitt på 1,8-1,9%, det historiska genomsnittet ligger på 4,3%.................

Det kinesiska pyramidspelet har saktat in och bostadspriserna har fortsatt falla svagt. Enligt Prem Watsa uppskattas Kina konsumera 40-50% av den järnmalm som utvinns och priset på järnmalm har fallit med drygt 40-50% det senaste året. Fallet antyder att byggnationen i Kina mattas av och det kan lätt leda till en serie konkurser. För att inte tala om att koppar och järnmalm ofta används i det kinesiska skuggbanksystemet som insats till spekulativa lån". Prisfallet på koppar och järn kan därför betyda att kredittillväxten i Kina saktar in. Kinas BNP är extremt beroende av fortsatt nybyggnation och fortsatt överinvestering. Utvecklingen i den kinesiska ekonomi bekräftar bilden av en bubbla som sakteligen kan vara på väg att spricka, men framtiden får utvisa vad som faktiskt kommer inträffa. Kina är en farlig oberäknelig tickande bomb och det kommer bli en jävla smäll.

(Jag har ej kunnat verifiera Prem Watsas påstående med andra källor. Det kinesiska pyramidspelet kallas officiellt för en "ekonomi", jag väljer att istället kalla ett pyramidspel för ett pyramidspel. Vid intresse se tidigare inlägg om Kinas "ekonomi".)

Det finns ingen större anledning till att tro att dagens lekstuga kommer sluta bra. Det finns däremot väldigt mycket som indikerar att detta kommer sluta väldigt illa. Det betyder inte att det är omöjligt att det kommer sluta bra, bara ytterst osannolikt. 

"The prices indicate that investors are throwing caution to the wind. Risk is not priced into any securities, whether they are treasury bills or corporate bonds. Whenever the majority of investors are purchasing securities at prices that implicitly assume that everything is perfect with the world, an economic dislocation or other shock always seems to appear out of the blue. And when that happens, investors learn, once again, that they ignore risk at their peril." (Francis Chou, 2014 semi annual report)

"Anyone who thinks there's safety in numbers hasn't looked at the stock market." (Irene Peter)

“For as long as I can remember, veteran businessmen and investors – I among them – have been warning about the dangers of irrational stock speculation and hammering away at the theme that stock certificates are deeds of ownership and not betting slips… The professional investor has no choice but to sit by quietly while the mob has its day, until the enthusiasm or panic of the speculators and non-professionals has been spent. He is not impatient, nor is he even in a very great hurry, for he is an investor, not a gambler or a speculator. The seeds of any bust are inherent in any boom that outstrips the pace of whatever solid factors gave it its impetus in the first place. There are no safeguards that can protect the emotional investor from himself.” (Paul J. Getty)



6 kommentarer:

  1. Varför bry sig om makro? Börsen i snitt kanske är högt värderad, så kan mycket väl vara fallet. Du målar upp ett scenario där man antingen sitter på cash eller är med i ett spekulationsrally som obönhörligen kommer att sluta med elände. Så ser jag inte på det.

    I ställer ser jag på de enskilda bolagen och hur de värderas. Om du hittar ett köpvärt bolag i dag som ser intressant ut, varför inte köpa det då? Om börsen är högt värderad spelar mindre roll och påverkar inte enligt mig det enskilda bolaget. Jag köper billiga bolag eftersom försök att timea marknaden är svåra att lyckas med. Även i dagens marknad finns det bolag som över tid kommer att generera god avkastning till sina ägare. Dagligen skeppar de ut produkter till sina kunder, förbättrar sin verksamhet och rör sig framåt. Att inte ta del av dessa företag pga. makro gör jag inte gärna.

    Till sist ett Lynch-citat: "Far more money has been lost by investors preparing for corrections or trying to anticipate corrections than has been lost in corrections themselves."

    // Irving K

    SvaraRadera
    Svar
    1. Jag tror du gör två klassiska tabbar...

      1) Även bra företag som "rör sig framåt" drabbas av nedgång på börsen och den enskilda börskursen på "bra" bolag (på LC och MC) går ner lika mycket som alla andra.

      2) "corrections" är inte relaterade till börscykler utan kortvariga förändringar i enskilda börskurser.
      Att försöka "timea" marknaden kan ge förluster... :-)

      3) Om vi ser på svenska OMXS så har de 3 senaste nedgångarna i börscykler (från topp till botten) varit 50%, 69% och senast 55%.
      Något att tänka på för de som inte var med på den tiden... :-)

      Besser

      Radera
    2. För mig spelar kortsiktiga svängningar absolut ingen roll. Det viktiga är fundamentala värdet i bolaget. Om jag ska vara nettoköpare av aktier ser jag mycket hellre att börsen gick ned mycket. Lägre värderingar innebär att jag för de utdelningar eller nyinsättningar kan köpa betydligt fler andelar om kursen är hög.

      Ju lägre värderat bolaget blir, desto bättre. Är aktien värd 100 och går ned till 10 bara för att marknaden vill korrigera andra bolag och mitt bolag dras med, fine, då kan jag gå all-in i århundradets no-braineraffär. Om du får chansen att köpa aktier långt under fundamentala värdet, är det ett problem?

      "Corrections" tolkar jag som att försöka timea entry och exit i marknaden. Det kan röra sig om enskilda aktier eller börsen. Oavsett vad tror jag att Lynch har en vettig poäng i det han säger. Att alltid köpa billigt skyddar mot spekulativt beteende. Om jag skulle försöka timea marknaden skulle jag förmodligen förlora pengar jämfört med att behålla fina bolag till rimlig värdering över tid.

      // Irving Kahn

      Radera
    3. Lägger inte särskilt mycket vikt vid makro överlag, då det mesta är oförutsägbart. Däremot är jag högst intresserad av att identifiera bubblor för att på så sätt undvika dom. Bubblor är relativt enkela att upptäcka, men när de väl kommer spricka är en annan fråga. Jag är ganska fascinerad av bubblor överlag.

      Jag tycker inte att börsens värdering är hög, jag tycker börsens värdering är ett skämt. Sedan kan skämtet bli större eller mindre. Sedan kan jag ha fel om allting, men då har mer eller mindre alla historiska indikatorer blivit värdelösa.

      Finner man attraktiva investeringar bör man självfallet genomföra dessa. Jag äger fortfarande Willi Food och jag ser igen anledning till att göra några förändringar där. Dock tycker jag att man bör "hålla tillbaka" i mer spekulativa marknader.

      Kanske har jag varit för lat och låtit min bild av marknaden förblindat mig det senaste året. Samtidigt måste man vara realist och fråga sig vad det är för möjligheter som finns idag? Är det inte så att "billiga" bolag i själva verket är "normalt" värderade?

      Förhoppningsvis kommer jag inte vara en "domedagsprofet" för evigt. Förhoppningsvis kommer jag förvåna de flesta när jag köper aggressivt i en eventuell framtid. Eller så fortsätter jag vara en cynisk, dryg pessimist.

      Radera
  2. Om du hade lagt in de svenska bostadsprisernas utveckling tillsammans med utlåningsexplosionen i samma diagram hade du nog inte tyckt att det var speciellt märkvärdigt.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Jag finner både de svenska bostadsprisernas utveckling och hushållens utlåningsexpansion anmärkningsvärd.

      Radera