torsdag 7 maj 2015

Tankar om TGS

Se även defensivens tankar om TGS

Diskussion kring TGS följer. Att köpa TGS kan anses vara betydligt mer motiverat än att köpa Ericsson till p/e 25. För att köpa Ericsson kring p/e 25-30 måste man ha drabbats av en psykos eller dylikt.

"TGS provides multi-client geoscience data to oil and gas Exploration and Production companies worldwide.
In addition to extensive global geophysical and geological data libraries that include multi-client seismic data, magnetic and gravity data, digital well logs, production data and directional surveys, TGS also offers advanced processing and imaging services, interpretation products, and data integration solutions." (utdrag TGS hemsida)
TGS verksamhet påverkas av prisförändringar på olja och har en stark balansräkning. TGS har en förhållandevis stark position globalt inom sin nisch som leverantör av data till prospekterande bolag.

Efter en betydande kursreaktion när TGS vinstvarna så återvände aktien upp. När kvartalsrapporten släpptes framkom det att rörelseresultatet minskat med 60% i förhållande till föregående år. TGS är ett väldigt fint bolag och jag skulle gärna köpa i aktier i bolaget, men då vill jag köpa till ett pris som tar viss höjd för att den lägre lönsamheten är bestående.

TGS handlas nu till ett p/e tal om 11,2 för vinsten 2014. Vinsten kvartal 4 för 2014 var ganska dålig så i en bättre marknad kan nog TGS prestera en vinst kring 2,4 usd/aktie och TGS värderas därmed kring p/e 9,5-10,5 för ett "toppår". Tillväxten en del bloggare pratar om har inte materialiserat de senaste åren, utan omsättningen har varit stillastående sedan 2012 och jag vågar därför inte räkna med någon betydande tillväxt.

Aktiemarknaden verkar helt säker på att oljepriset kommer återvända upp igen och jag kan bara göra kvalificerad gissningar om vad priset på olja kommer vara om 2 år. Jag är inte beredd att betala p/e 10 för toppvinster som kräver en kraftigt ökning av priset på olja. Jag skulle vilja se att aktien halverats eller gick ner med åtminstone 35-40 %. TGS aktie är opåverkad, vilket är väldigt konstigt. Aktien befinner sig det övre värderingsintervallet för de senaste 3 åren. Priset på olja har återhämtat sig något men befinner sig fortfarande kring 40% under tidigare nivåer.

(OBS: nedanstående grafer är x antal dagar gamla. Oljepriset har gått upp lite till och TGS ligger något under 190 nok/aktie)


Om man ska tro FPA Capital ligger marginalkostnaden för att producera olja kring 80-85 dollar och därmed bör vi rimligtvis se priset på olja återhämta sig igen. Om priserna når 70, 100 eller 130 dollar det låter jag vara obesvarad.

"Our thesis on the energy stocks in the portfolio has been predicated on oil prices trading at $80-$85 a barrel, which is what many oil experts believe is the global marginal cost of production (MCP)." (Fpa Capital fund, Länk)

Jag gillar bolag med "tillfälliga" problem när jag kan köpa till drygt 10-15 gånger den lägre vinsten. Jag vill inte köpa till p/e 10-15 för "rekordvinster" och hoppas att lönsamheten återvänder dit igen, för då saknar jag skydd mot bakslag.  Om man köper till 10-15 gånger "katastrofvinsten" så är man skyddad om "katastrofvinsten" visar sig vara permanent och man har hela uppsidan om vinsten återgår.

Ovanstående tankar om TGS är ytterst mina subjektiva tankar och kanske har marknaden rätt. Förmodligen reflekterar den stillastående kursen i TGS att oljepriset inom en kort framtid är tillbaka på toppnivåer och att TGS kommer gå vinnande ur nedgången med sin starka balansräkning. TGS verkar inte ha värderats aggressivt under tidigare år och man kan tycka att alla bolag som är starkt beroende av en råvara bör värderas med en viss riskpremie. Det finns en uppsida om lönsamheten återvänder/förbättras, men är inte marknaden lite väl säker att så ska ske? Normalt när jag gått in i "turnarounds" så har marknaden prisat in den lägre vinsten som permanent, det kändes väldigt bekvämt att köpa Jyske bank till p/e 10 med potentialen att nedskrivningar av dåliga lån skulle minska. Jag finner inte situationen lika bekväm här.

Det är väldigt underligt att TGS aktie är helt opåverkad av det allt svagare resultatet de senaste två kvartalen och inte kommer prospekteringsviljan uppstå omedelbart även om oljepriset vänder upp? Som jag ser det bör prospekteringsviljan var som största när alla tror att oljepriset ska vara permanent över 100 dollar/fatet. Jag tror det kan ta något kvartal med högre oljepriser innan prospekteringsviljan blir lika hög som tidigare, men det är bara en tanke.

Samtidigt kanske man bör nöja sig med lite pessimism, alternativet är ju trots allt att köpa i 30 gånger övertecknad nyemissioner där aktier lottas ut.

Sammantaget finns det potential i TGS om priset på olja återhämtar sig, vilket det kan göra snabbt! Vad som är förvånande är hur övertygad marknaden verkar vara att tidigare toppnivåer återigen skall nås. Det är väldigt tråkigt att marknaden inte sänkt detta bolag ordentligt, eftersom det hade varit den perfekta investeringen för att kapitalisera på oljans nedgång! Det kanske är just därför som aktien är opåverkad? Kanske har dollarförstärkning slagit ut en del av fallet i priset på olja?

Bästa sättet att kapitalisera på branscher som är i en tillfällig nedgång är att köpa bolag som kan göra vinster i nedgången och har en stark finansiell ställning. TGS är ett sådant bolag, men uppenbarligen har inte ens ett gigantiskt oljeprisfall lett till någon extrem pessimism i prissättningen och det kanske visar sig vara förvånansvärt rationellt av marknaden, eller kanske irrationellt?

Tjat om valutor
Värderingen av aktien bör påverkas av förhållandet mellan nok/usd eftersom aktien handlas i nok, men verksamheten bedrivs i framförallt USD. USD har stigit med 30% i förhållande till nok och återgår valutan minskar det också resultatet och utdelningen som aktieägarna "tekniskt" sett tar del av. Det är kanske en faktor som drivit upp aktien något?

5 kommentarer:

  1. Upptäckte fonden Pareto Verdi nu som verkar klara denna nedgång på börsen bra. De har TGS i sin portfölj såg jag bland sina större innehav. Om man bara 50000 hade över...

    SvaraRadera
  2. 2012 var rekordår för E&P-bolagens investeringar. TGS underperformade marknaden för första gången 2013. 2014 sjönk E&P-bolagens investeringar - därav har inte TGS omsättning ökat. Ett annat sätt att se det på är att de kanske kan sälja kartorna framåt istället då investeringen redan är tagen men försäljningen uteblivit. Om du kikar på värdet av biblioteket på balansräkningen så ser du att det är betydligt högre idag än 2012.

    Jag tror att marknaden helt enkelt börjar förstå att TGS tar marknadsandelar i dagens klimat. Det är inte så konstigt om man funderar lite på det. Bolaget är skuldfritt och har inga fartyg- eller utrustning som kostar pengar. Det gör att de kan hyra fartyg från konkurrenterna upp till 40% billigare än normalt och hålla högre investeringsnivåer genom kriserna - och därmed komma ur starkare. Om du kikar på kapitalmarknadsdagen från januari http://www.tgs.com/uploadedFiles/CorporateWebsite/Modules/Investor_Related/Company_Presentation/CMD%202015_combined_NEWTEMPLATE_0113.pdf sid. 10, ser du hur TGS högre investeringsnivåer i kriser betalat sig historiskt.

    För oljeprisets vara eller icke vara rekommenderar jag läsning av Spectrums "charimans letter" i årsredovisning för 2014. För den som inte tycker TGS är billigt nog finns Spectrum som tagit mer stryk eller MCG där man får ett bibliotek och verksamhet gratis.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Ja de verkar ha investerat väldigt tungt de senaste åren och har inte skrivit av i samma takt (speciellt 2012-2013). Förhoppningsvis kan de sälja kartorna annars är det inte optimalt. Intressant kultur att investera tungt under svårare perioder. läste nyligen om ett oljeskiffer bolag som gör på samma sätt (bolaget har extremt låg kostnadsbas), men detta bolag handlades förstås till skyhög värdering.

      Om man ska kolla på kassaflödet bör man också se på hur stora investeringarna som görs och om dessa kan anses vara värdeskapande. Det kanske är så att delar av avskrivningarna kan "återanvändas" förstås. Blir intressant om deras relativt investeringstunga år bär frukt den kommande perioden och försäljningen ökar i relationen till biblioteket.

      Spectrum har tagit stryk, men det är ett bolag av lägre kvalite vad jag förstår. Att olja är nödvändigt för hela världen är högst troligt. Vad oljepriset skall vara är mer svårbestämt.

      Radera
  3. Vinsten påverkas kraftigt av vilken nivå de lägger på biblioteksavskrivningarna för året. De hade ju en kraftig engångsnedskrivning i Q4 2014 också. Operationella kassaflödet är inte så dumt kika på också.

    SvaraRadera