Uppdatering kring Kina

Av en slump kom några mindre och förhållandevis hastiga fall (spikar) efter det senaste inlägget. Den kinesiska börsen har fallit med drygt 17 % sedan den 29 december och S&P 500 har sjunkit med drygt 9% sedan den 29 december. De flesta verkar tycka att det skett en överdriven reaktion, vilket är fullt möjligt. Som jag nämnde i föregående inlägg:

"Under björnmarknader sker generellt en spik och sedan tas en "paus". Om man vill kan man likna detta vid att marknaden kontinuerligt prisar in ny information och kontinuerligt överraskas av negativa nyheter. Det är också detta som gör björnmarknader så oerhört oförutsägbara. Hur skiljer man en björnmarknad från en "sättning" när den enda skillnaden mellan de båda är att i en björnmarknad sker flera sättningar efter varandra?" (http://jordholmen.blogspot.se/2015/12/bjornmarknader-historiskt.html)

Jag misstänker att nästa björnmarknad kommer vara längre än den under finanskrisen, när den än må komma. Jag bygger denna "tro" på att finanskrisen var en förhållandevis unik kris. Dessutom är det troligt att high-yield marknaden, den globala ekonomin, Kina och tilltron till centralbankerna kommer erodera över en längre period. Inte ens under de värsta björnmarknaderna går marknaden rakt ner. Dock finns det mycket skräp i systemet och höga belåningsgrader, vilket kan komma att överraska.

(ovanstående siffror är inaktuella efter den 13 januari)

Uppdatering kring Kina
Kinas ekonomi har blivit extremt sårbar efter en hisnande skuldtillväxt (figur) och en enorm överbyggnation i fastighetssektorn. Tiotals miljoner lägenheter står tomma i Kina och är för dyra för den vanliga kinesen att köpa.

Skuldtillväxt i Kina i förhållande till andra ekonomier. Samma mönster framgår om man betraktar andra kriser.

(Förklaring av vad Ponzi finance innebär finnes längst ner)


Vad Hyman Minsky kalla "ponzi finance" är nästan norm i Kina där uppskattningsvis lån motsvarande 1200 miljarder dollar tas för att betala räntan på andra lån. För att sätta perspektiv på vad 1200 miljarder dollar innebär kan man betrakta USAs enorm budgetunderskott under finanskrisen. USAs budgetunderskott under finanskrisen motsvara 12% av dåvarande BNP. Man kan även jämföra 1200 miljarder dollar med Kinas "officiella BNP (2014)" om 10000 miljarder dollar! Drygt 45% av lånen som ges ut i den kinesiska ekonomin används till att betala räntor. Uppskattningsvis 50% av råvaruföretag kan inte betala räntan på sina lån.

(Dessa 1200 miljarder dollar var endast mängden lån som gavs ut under 2015! Liknande höga nivåer uppskattas ha givits ut under 2013 och 2014. )

Vad skulle ske om dessa lånen inte gavs ut längre, ja det är väl jävligt enkelt att räkna ut. Det finns en anledning till att jag kallat Kinas ekonomi för ett pyramidspel och det är inte bara för att jag tycker det låter klatschigt.

Ovanstående är förstås estimat, men personligen fäster jag mycket större vikt vid dessa estimat än officiella siffror. Om man så vill kan man justera ned siffrorna, vilket förstås inte ändrar den absurda situationen. Man ska dock inte underskatta Kinas regims förmåga att hålla saker och ting flytande. Regimens överlevnad står på spel och de kommer försöka förhindra en nedgång så länge som möjligt. Det kanske är så att Kina kan hålla samman sin "planekonomiska" ekonomi, men man frågar sig hur en så dysfunktionell ekonomi kan undvika stora problem på sikt.

Vad som är oroande är att stora risker flyttats över till den kinesiska banksektorn. Exempelvis är drygt 30-50 % av lokala regeringar i Kina konkursmässiga (estimat), och den kinesiska banksektorn fick nyligen rycka in för att hjälpa de "lokala regeringarna". Det framstår som den kinesiska banksektorn håller en stor mängd bolag flytande samtidigt som värdelösa lån ackumuleras på deras böcker. Många placerare missa detta faktum under den kinesiska manin 2015. Den kinesiska banksektorn är inte sund och vinsterna är fiktiva. Jag hänvisade till en artikel som tog upp denna problematik.

"Bullish investors note that the average price-to-earnings (P/E) ratio for the Shanghai index has jumped from just 10x to 15x — close to its historical average and still well below the current 18x for the United States’ S&P 500. But Chinese banks weigh down that average because investors heavily discount them, believing (correctly) that the banks are facing a wave of unrecognized bad debt. The median P/E ratio for companies listed in Shanghai is 30x; for China’s second exchange, in Shenzhen, it’s 39x." (http://jordholmen.blogspot.se/2015/05/uppgangen-i-kina-ar-manisk.html)

Att banker skulle gå omkull i Kina framstår som osannolikt, men däremot kan det uppstå zombiebanker. Detta skulle kunna bidra till att Kina går samma väg som Japan gjorde efter krisen 1989.

"In a new report, rating agency Fitch warns of a clear conflict between banks struggling to manage state strategic roles and their profit goals.

How much intervention has come this year is still unknown, but last July after the initial stock market rout 17 banks, including the big five, were reported to have lent $200 billion.

There is also a pattern here. Last summer state-owned banks had to play another strategic role as they were strong-armed by the central government into a 3.2 trillion yuan debt-for-bond swap to help bail out local authorities.

The list of troubled assets needing help is unlikely to end there. The central government has prioritized cleaning up struggling state-owned enterprises, which, according to Societe Generale, includes some 30% that are bankrupt with 23 trillion yuan in liabilities.

Given this accumulation of questionable assets at the behest of the state, investors might feel somewhat anxious in case there ultimately is a reckoning.

(...) Fitch’s sanguine assumption of the central government stepping in depends on how much capital China’s banks may need. Analyst Charlene Chu at Autonomous Economics, estimates this figure could be as high as $7.7 trillion of new capital in the next three years.

Such a figure would send the government debt-to-GDP ratio skyrocketing, which at around 22% is usually used to reaffirm China’s robust financial position.

Another issue is that in China the overlap between corporates and the state can often make it difficult to get a true financial picture. For instance, hugely profitable state banks in recent years have by some estimates accounted for 50% of the net profits of all listed Chinese companies. This could mean if China’s banks had to recognize a substantial increase in bad debts, another wild card is the impact on the central government’s fiscal position through lost tax revenue. (http://www.marketwatch.com/story/chinas-banks-could-be-the-next-big-problem-2016-01-12)

Trevliga länkar

Monish Pabrai om bubblor, här.

Och en bra skrift från Lance Roberts om USAs ekonomi.

Först funderade jag på att fortsätta skriva på detta inlägget, men insåg snabbt det skulle bli ganska mycket information. Vid ett senare tillfälle fortsätter nog diskussion om skuldsättning och varför det är en bra indikator på framtida kriser. För den som har obegränsat med tid finns intressant länkar nedan:

http://www.theatlantic.com/business/archive/2014/09/government-debt-isnt-the-problemprivate-debt-is/379865/

http://cdn.theatlantic.com/static/mt/assets/steve_clemons/How%20to%20Predict%20the%20Next%20Financial%20Crisis%5B1%5D-2.pdf


Ponzi finance

"Minsky argued that a key mechanism that pushes an economy towards a crisis is the accumulation of debt by the non-government sector. He identified three types of borrowers that contribute to the accumulation of insolvent debt: hedge borrowers, speculative borrowers, and Ponzi borrowers.

The "hedge borrower" can make debt payments (covering interest and principal) from current cash flows from investments. For the "speculative borrower", the cash flow from investments can service the debt, i.e., cover the interest due, but the borrower must regularly roll over, or re-borrow, the principal. The "Ponzi borrower" (named for Charles Ponzi, see also Ponzi scheme) borrows based on the belief that the appreciation of the value of the asset will be sufficient to refinance the debt but could not make sufficient payments on interest or principal with the cash flow from investments; only the appreciating asset value can keep the Ponzi borrower afloat.

If the use of Ponzi finance is general enough in the financial system, then the inevitable disillusionment of the Ponzi borrower can cause the system to seize up: when the bubble pops, i.e., when the asset prices stop increasing, the speculative borrower can no longer refinance (roll over) the principal even if able to cover interest payments. As with a line ofdominoes, collapse of the speculative borrowers can then bring down even hedge borrowers, who are unable to find loans despite the apparent soundness of the underlying investments.^{[5]" (https://en.wikipedia.org/wiki/Hyman_Minsky)}