Värdefällor?

Det brukar ske rekyler efter större nedgångar på börsen, men det blir förstås komiskt när "rekylerna" sammanfaller med när centralbankerna intervenerar. Man kan förstås fråga sig om ens centralbankirerna tror på sin politik längre?

"Our society is run by insane people for insane objectives. I think we're being run by maniacs for maniacal ends and I think I'm liable to be put away as insane for expressing that. That's what's insane about it."(John Lennon)

Vilka ansvarstagande beslutsfattare forcerar in människor i spekulativa positioner och blåser upp marknader? Vilka ansvarstagande beslutsfattare använder sig ensidigt av "modeller" för att styra en komplex ekonomi? Vilka ansvarstagande beslutsfattare fokuserar på ett inflationsmål och ignorerar alla andra faktorer? Dessa beslutsfattare är förstås varken långsiktiga eller ansvarstagande, snarare bör man kalla dessa beslutsfattare för populister.

Det senaste året känns det som att jag spenderat en stor del av min tid till att UNDVIKA värdefällor. Många av de aktier som jag betraktat och som såg attraktiva ut har gått ner kraftigt. Välkända placerare har haft ett svårt år där bolag som Horsehead Holding, Chenerie Energy och Valeant slaktats. Dessa bolag såg aldrig särskilt attraktiva ut och investeringarna var för komplexa för att jag skulle förstå dem.

Som rationell investerare får man väl knappt säga detta, men jag känner viss rädsla när jag kollar tillbaka på året. Hade jag tagit positioner i många av bolagen jag övervägt hade mitt kapital fått sig en rejäl törn. Man får se om mitt försiktiga agerande kommer vara fortsatt korrekt eller min "irrationalitet" kommer åskådliggöras som idioti. Som jag ser det är denna marknaden fylld med fällor med cykliskt förhöjda vinster som strax kan komma att decimeras. Tyvärr har man gått i några av fällorna, men oftast med liten exponering och snabba försäljningar. Förmodligen har min "försiktighet" varit lyckosam på grund av en svag marknad. Min negativa syn kring Kina har också lett till att jag undvikt allt "Kina exponerat".

Denna marknaden är i min mening svår att placera i på grund av nedanstående faktor:
1. Medianvärderingen är fortfarande hög
2. Valutamanipulationerna är oförutsägbara och medför risker om man tar positioner i annan valuta än SEK
3. De bolag som ser "billiga" ut är ofta cykliska, vilket komplicerar värderingen.

I mångt och mycket har det blivit svårare att investera det senaste året. Framförallt faktor 3 komplicerar situationen enormt, men även faktor 2. En positiv utveckling är att under ytan har flera aktier fallit betydligt kraftigare än vad index antyder. Seth Klarman diskutera situationen under sitt "year end letter":

(min fetstil)

"Value investors must be strong and resilient, as well as independent-minded and sometimes contrary. You don't become a value investor for the group hugs. Indeed, one can go long stretches of time with no positive reinforcement whatsoever. Unlike some other fields of endeavor, in investing you can do the same thing as yesterday but achieve completely different reported results. In the long run, the research and analysis you perform should overcome market forces; the fundamentals ultimately matter. But in the short run, markets can trump effort and insight." -- Seth Klarman 2015 year-end letter to investors.

Seth Klarman spends much of his year-end 2015 letter to investors explaining that value investing isn't a precise art, and 2015 was an extremely challenging year for those who brought value, maintained discipline and shunned momentum. Further, Klarman writes that 2015 was a year spent dodging knives. Opportunities that at first appeared attractive soon lost their luster under closer inspection.

Research-intensive bottom-up bargain hunting didn't work as a strategy last year, although momentum investing, a strategy based on following trends without regard to fundamental value, achieved wonderful results for its followers. Hard working value investors are bound to feel hard done by following this performance but consider this: Klarman writes that last year the ten largest stocks in the S&P 500 by market cap. gained nearly 23% while the other 490 stocks in the index fell 3.5% on average. This was the largest gap in performance since 1999 when the internet bubble was nearing its peak (the year before, 1998 Baupost posted a decline of 16.3%). If you exclude the S&P 500's top performers of last year, as of mid-December, the average stock was about to enter its own bear market, trading 18% below its 52-week high -- hence the term 'stealth bear market'.

(...) Along with its value discipline, Baupost is best-known for its high cash allocation. Cash usually makes up around 40% of Baupost's $27 billion AUM and is Seth Klarman's favorite hedge against market declines.

Baupost's cash balance was 41% of the fund's portfolio at year-end 2015, and with the Russell 2000 Index down by 23% from its peak, Klarman writes that he is now starting to put this cash to work as opportunities present themselves for the first time in several years.

"...our Public Investment Group analysts, in particular, are as busy as they've been in a number of years...We feel fortunate to be in a position where we have been able to add -- at increasingly steep discounts -- to many of our most compelling positions."  -- Seth Klarman 2015 year-end letter to investors.

On the topic of Baupost's most compelling positions, Seth Klarman comments in his year-end letter on the events that unfolded during the year regarding Pioneer Natural Resources and Cheniere Energy (two key positions amounting to 27% of Baupost's public equity portfolio at the end of Q3), both of which were attacked by short sellers during 2015. (http://www.valuewalk.com/2016/01/seth-klarman-2015-letter/)

Olja
Generellt försöker jag alltid tänka på att problem, omstruktureringar och svaga marknader tar längre tid att vända än man tror. Om man tror en förändring eller marknad ska vända på 6 månader tar det 1,5 år. Med nya produktionsrekord i flera länder och en amerikansk produktion som vägrar falla kan jag inte dra någon annan slutsats än att detta kommer ta tid. Risken är förstås att jag missar rallyt och att min "försiktighet" åskådliggörs som idioti.

"Being right too early is often indistinguishable from being wrong" (Marks)

Om man däremot tar positioner för sent så har man bara fel.

Frågan blir hur allvarlig och långvarig man gissar att denna oljekris blir. Jag förväntade mig att oljeproduktionen skulle börja falla efter antalet riggar som borra efter olja kollapsat. Mina tankar i Juni var nedanstående:

"I USA har antalet oljeriggar som borrar efter olja minskat kraftigt, men produktionen av olja fortsätter att öka. Det kommer ta ett tag innan kollapsen i antalet riggar slår igenom på produktionsnivåerna i USA. Borras det efter mindre olja kommer förr eller senare äldre brunnar ta slut, vilket leder till att utbudet minskar." (http://jordholmen.blogspot.se/2015/06/klx-inc-kina-och-buybacks.html)

Gissningsvis kommer högre oljepriser dröja något, men fler oljeexponerade aktier har börjat falla. Allt annat lika befinner sig marknaden närmare än botten idag än den gjorde för 6 månader sedan. Det finns goda argument för både högre och lägre oljepriser. Vad jag vände mig mot i mitt inlägg i november var att stora delar av marknaden tycktes ignorerar oljeprisfallet, nu har det prisats in lite mer pessimism. Efter Q2 rapporterna kan det vara dags att smyga in i ett fåtal utvalda bolag som kan klara av låga oljepriser under lång tid.

Avslutar med lite trevliga kring länkar kring yield bubblan och citering från förvaltarens Steven Romicks rapport till placerare. 
https://www.thefelderreport.com/2016/01/13/3-charts-every-investor-must-see/

http://jessefelder.tumblr.com/post/138167545490/what-follows-the-most-epic-reach-for

https://www.thefelderreport.com/2016/01/07/the-greatest-money-manager-alive-attributes-the-majority-his-success-to-just-this-one-thing/

"Companies have repurchased $2.6 trillion of stock in the last five years alone. That’s more than what the Fed has spent on QE and equates to about 15% of the market capitalization of the S&P 500.

What’s more, 304 public companies were acquired in 2015, a record amount that makes publicly-traded stocks feel like an endangered species. The Wilshire 5000 Index is now down to about 3,700 companies, 25% fewer than in 2005." (http://www.fpafunds.com/docs/quarterly-commentaries-crescent-fund/4q-2015-fpa-crescent-fund-commentary_final.pdf?sfvrsn=2)