torsdag 23 oktober 2014

Centralbankerna vill att spekulationen ska fortsätta

(Visst har börsen blivit billigare den senaste veckan, men frågan är om det skapats några större möjligheter? Jag tror inte på jordens undergång, hyperinflation, krig eller pandemier, dock innehar jag ett visst förakt gentemot dagens "nationalekonomi")

P/e talen inför finanskrisen var inte jätte ansträngda, men vinsterna skedde på toppen av konjunkturen och därmed kunde de ej extrapoleras framåt. Tar man hänsyn till de höga vinsterna och rekordhöga marginalerna framstår börsen som dyr. Dessa vinster kan självfallet inte extrapoleras framåt.

I Kina har fastighetspriserna fallit i några månader och detta duger ju icke. Därmed har sedelpressen rullat igång för att tillföra likviditet till banksystemet och öka utlåningen. Desperationen är uppenbar och frågan blir hur länge centralbanken kan upprätthålla den gigantiska fastighetsbubblan.

På samma sätt börjar ledamöter i FED förespråkar fler omgångar av QE för att hålla marknaderna uppe, för det ingår i FEDs mandat att bidra till ett maximalt spekulativt klimat. Samtidigt höjs rösterna för att ECB också ska börja trolla och göra lite kvantitativa lättnader för att stävja realekonomiska utvecklingar.

"Anatole Kaletsky på analysfirman Gavekal hoppas att den senaste oron får europeiska centralbanken ECB att agera på sitt novembermöte. Gör ECB som Fed och börjar med storskaliga köp av statsobligationer kommer aktiemarknaden definitivt repa mod.
”Om Europa och Asien följer efter USA:s expansiva åtgärder kommer den nuvarande korrektionen på aktiemarknaden visa sig vara ett mycket bra köptillfälle”, skriver Anatole Kaletsky i ett marknadsbrev." (Därför skakar börsen, 2014-10-16)

Man bör ha klart för sig att dagens centralbankirer är en samling akademiker som inte har någon aning om vad de sysslar med. De bidrog kraftigt till finanskrisen och uppbyggnaden av diverse bubblor. De sket i varningstecknen och vidtog inte åtgärder för att förhindra den spekulativa uppbyggnaden under flera år.

I dag har vi en kinesisk centralbank som i praktiken subventionera och försöker stödja fastighetspriser. Vi har en centralbank i USA som ser det som sin uppgift att upprätthålla marknaderna. Om marknaderna går ner med 10% så rycker FED ut och talar lugnande till marknaden.

- Allt kommer bli bra, om  marknaderna faller några procent så gör vi mer QE! Säger FED.

Bara nationalekonomer kan tro att uppköp av obligationer bidrar i någon större mening till realekonomin. Implikationen om detta monetära experimentet fungerar är att VARJE framtida krislösning är att göra QE? Endast nationalekonomer med sina verklighetsfrånvända modeller och påhittade antagande kan tro något sådant. Desto mer man vet om hur centralbankirer tar sina beslut desto mer förvånad blir man att något fungerar överhuvudtaget.

Idag är återigen tecknen övertydliga, spekulationen har återigen urartat. Seth Klarman beskrev detta väl i ett kvartalsbrev tidigare i år.

"In today’s ebullient markets, we see many investors ratcheting up their own risk levels--buying substandard credits and piling up leverage are two favorite methods--in an attempt to generate near-term performance." (Seth Klarman)

"The pressure to reach for return virtually ensures that many investors will take greater and greater risk for less and less potential reward at market peaks. If you can’t find bonds that yield 8%, better grab those offering 6%. Or 4%. If you need 8% to meet your bogey (assumed pension fund returns, for example, or promised returns to investors), then you will be prone to own increasingly risky assets or leverage up the safer ones. These pressures, as much as any indicator, are today signaling danger. Investors today are bidding ever higher amidst frenzied competition to buy pools of non-performing loans, and then leveraging them up to get double-digit returns. Mortgage securities backed by questionable loans issued to dicey borrowers now trade close to par and yield a downright stingy 3-5% where they once yielded a generous 15-20%. " (Seth Klarman)

"Like global equity markets, credit markets have been surprisingly resilient, and our worry meter is high here, too. Ecuador recently issued $2 billion of ten-year bonds, as the market shrugged off its 2008 default. Kenya also completed a $2 billion offering, the largest ever debt sale by an African country, according to The Wall Street Journal. That offering attracted $8 billion worth of bids. In the U.S., issuance of low-grade credit is at record levels, as is covenant-lite issuance. Yields are at or near historic lows, which is especially nutty for junk credits, including the hideously risky CCC-rated issues. June CLO issuance set a record. Given changes in regulation, Wall Street has far less capital available to support the trading of this burgeoning junk issuance and the corresponding surge in debt ETFs. A sudden change in rates or sentiment could lead to serious market instability. When is harder to predict than if. While we are not predicting imminent collapse (market timing is not our thing), we are saying that a selloff, greater volatility, and investor losses would hardly be surprising from today’s levels." (Seth Klarman)

Man kanske inte ska bli så förvånad över att bolag slår vinstestimaten när de gör utdelningar och återköp av aktier för motsvarande 95% av vinsterna? Dessa återköp är självfallet värdeförstörande på samma sätt som återköpen inför finanskrisen var värdeförstörande. Bolagen skuldsätter sig och återköper aktier, vilket ökar vinsten per aktie. Att skulderna sedan måste betalas av är uppenbarligen inget problem och att återköpen sker till höga värderingar är trivialt. Detta är ett spekulativt beteende och föga förvånande har perioder med kraftiga återköp sammanfallit med bubblor.

Enligt Jay R. Ritters så saknar allt fler nynoterade bolag i USA vinst. Jay R. Ritter har sammanställt data över hur stor andel av nynoterade bolag som går med förlust. Den procentuella andelen av nynoterade bolag som saknar vinst har börjat närma sig nivåerna runt IT-bubblan. Vinster har uppenbarligen blivit en allt mer trivial faktor för investerare.


Dessutom har tankar om att värderingar trots allt inte är särskilt viktigt börjat få fäste. Tankarna grundar sig inte alltid på om värderingar är rimliga, utan hur centralbanker kommer agera. Martin Blomgren (respektabel journalist normalt) beskrev det så här:

"Lika viktigt är att investerare på nytt har börjat ta fasta på att det brukar vara en dyr strategi att trotsa centralbankerna när de känner behovet av att flexa med sina muskler. En räntehöjning i USA ligger på betryggande avstånd och Europa närmar sig storskaliga obligationsköp enligt många bedömare. Då ligger riskfyllda tillgångar som aktier bra till för en uppgång, oavsett vad man egentligen tycker om värderingsläget." (Placerarna har nu två att hålla i handen, Martin Blomgren, di, 2014-10-23)

Vad som lär hända är att ekonomin någon gång återigen vänder ner. Ekonomin går trots allt upp och ner och centralbankernas har ej bemästrat cykeln. När ekonomin vänder ner slås konsensusen om den goda räntepolitiken i spillror och en stor andel av de utgivna skräpobligationer blir värdelösa. Det kan vara så att vi sett början på denna långa nedgången, men det kan också vara så att det dröjer några år till.

Istället för att driva fram tillväxt har centralbankerna skapat nya bubblor på finansmarknaderna som när de brister kommer medföra oerhörda konsekvenser. Allt som behövs är fortsatt dåliga konjunktur signaler följt av decimerade företags vinster och tilltron till centralbanker försvinner. Då kan centralbankerna köpa stora mängder obligationer, för ingen kommer bry sig.

"It’s not hard to reach the conclusion that so many investors feel good not because things are good but because investors have been seduced into feeling good—otherwise known as “the wealth effect.” We really are far along in re-creating the markets of 2007, which felt great but were deeply unstable when shocks started to pile up. Even Janet Yellen sees “pockets of increasing risk-taking” in the markets, yet she has made clear that she won’t raise rates to fight incipient bubbles. For all of our sakes, we really wish she would." (Seth Klarman)

Chocker har börjat komma och förhoppningsvis befinner vi oss i början på slutet av denna cykeln. Förhoppningsvis kommer marknaderna inte karakteriseras av risktagande och spekulation för alltid? Förhoppningsvis kommer det finns attraktiva investeringar att göra en vacker dag. Centralbankerna har mindre kontroll över ekonomin än vad man kan tro, trots det yttre allsmäktiga skenet.

"Increasingly, hopes and dreams are being capitalized as if the future is certain and nothing can go wrong, as if up cycles such as the present one don’t inevitably sow the seeds of the next decline. The European Central Bank recently cut its deposit rate to an unprecedented minus 0.1%, and Mario Draghi assured that he isn’t finished. Can this be done without consequence? Investors have become numb to risk because such policies continue, seemingly forever, and new measures (such as European and now even Chinese QE) are regularly threatened and claimed to be costless and reliably effective. We are far from convinced of this; indeed, the higher the level of valuations and the greater the level of complacency, the more there is to be concerned about." (Seth Klarman)

Spekulation kan ej anses vara legitim bara för att det är centralbanker som eldar på den! Spekulation medför alltid ett pris och det kommer inte vara annorlunda denna gången. 

Efter finanskrisen varnade Seth Klarman för att vi en dag kanske skulle hamna i en situation likt denna. Under 2010 beskrev Seth Klarman 10 FALSKA lärdomar från finanskrisen. De falska lärdomarna ter sig vara sanna, men är i själva verket falska. Lärdom nummer 10 var:

"10. The government can always rescue the markets or interfere with contract law whenever it deems convenient with little or no apparent cost. (Investors believe this now and, worse still, the government believes it as well. We are probably doomed to a lasting legacy of government tampering with financial markets and the economy, which is likely to create the mother of all moral hazards. The government is blissfully unaware of the wisdom of Friedrich Hayek: “The curious task of economics is to demonstrate to men how little they really know about what they imagine they can design.)"

13 kommentarer:

  1. Mycket läsvärt inlägg. Jag är glad att jag inte har något bostadslån idag, lär bli stormigt framöver, håll i hatten!

    SvaraRadera
    Svar
    1. Tackar. Den som lever får se hur framtiden artar sig.

      Radera
  2. tack før intressant læsning!

    SvaraRadera
  3. Sparar ofta dina inlägg i webbläsaren för att läsa senare då de är så långa men ack så läsvärt. Förvånansvärt nog är jag mer orolig efter den stora rekylen upp som skedde än nedgången innan. Det börjar bli dags för en nedgång och en rationell sådan vore att föredra men det lär dock inte ske. Dags att lagra kassa kanske, eller hur skyddar man sig egentligen från omvärldens (och ens egna?) ovisshet?

    SvaraRadera
    Svar
    1. Blev också väldigt förvånad över hur stark upp rekylen var. Styrkan tyder på att investerare ser alla korrektioner som köplägen.

      Jag lagrar kassa sedan en tid tillbaka, men situationen är svår. Det är svårt att veta vad som ska hända men mycket indikerar att något är fel.

      Radera
  4. How do you see the risk for inflation or hyperinflation, is that a possible scenario in the near future? If so, how would you protect yourself (financially) in such a scenario? (Ref: "Endgame" by John Mauldin and Jonathan Tepper)

    SvaraRadera
    Svar
    1. I do not know what will happen. The US can experience high inflation and very low/negative inflation. It is a tricky question and some people believe that either high inflation (Klarman) or deflation (Watsa) is likely. Some believe that the US will experience low inflation in a coming economic downturn and then be forced to "inflate" the debt.

      Simply put: I have no idea and I find both high inflation, deflation and "ordinary" inflation likely, which translates too "I know nothing".

      Buying stocks is a pretty good protection against hyperinflation. Fortunately in Sweden our central bank has not misbehaved too much.

      Radera
  5. Tack för en väldigt välskriven artikel. Jag blev onekligen nervös. Eller mer nervös än tidigare. Kanske för att jag tyckt att det känts som att gå på tunn is på sistone. Girigheten i mig tycker det är köpläge, men samtidigt anar jag stupet. Hur sparar du just nu? "Lagrar i kassa" skriver du. Betyder det pengar på ett högräntekonto eller något mer sofistikerat?

    SvaraRadera
    Svar
    1. Vad som helst kan hända. VI kan se en fortsatt spekulativ uppbyggnad under flera år. Var vi lär hamna på sikt är dock rätt uppenbart.

      Räntekonto.

      Radera
  6. Den här kommentaren har tagits bort av bloggadministratören.

    SvaraRadera
  7. Hej,

    Tack för en mycket läsvärd inlägg. Jag undrar dock hur företagen kan redovisa större vinst när de tar lån för att göra återköp av egna aktier?

    SvaraRadera
    Svar
    1. Vinsten per aktie blir högre, du har nog hel del att läsa på..

      Radera