I dessa tider med extremt låga räntor och centralbanker med en förkärlek för stimulans frågar sig många huruvida de ska sänka sitt avkastningskrav eller ej. Detta är en svår frågeställning och beror i hög grad på vilket mål man har med sina investeringar. Ett avkastningskrav är subjektiv och kan innebära ett mål såsom att en investering ska kunna ge 15% per år med en låg risk för permanenta förluster. Sänks ett avkastningskrav är det nästan alltid synonymt med en högre risk, på grund av den lägre säkerhetsmarginalen. Personligen anser jag att om man sänker sitt avkastningskrav kan det tyda på många saker.
1. Man har lagt ner för lite tid på att leta efter bolag och därmed nöjt sig med mer mediokra investeringar.
2. Marknaden börjar bli övervärderad och antalet objekt med god avkastning relativt risken har minskat.
Om man har sänkt sitt avkastningskrav på grund av punkt 1 så behöver man arbeta hårdare och lägga ner mer tid på sin investeringsprocess. Alternativt fråga sig om man ska nöja sig med en lägre avkastning eller huruvida man ska följa index istället.
Om man istället har letat länge och utförligt, både i Sverige och norden. Man har sökt efter dessa attraktiva investeringsmöjligheter, men finner bara ett fåtal och är ej bekväm med allt för stora positioner i ett fåtal bolag. Vad ska man göra då? Sänka sitt avkastningskrav med de eventuella konsekvenser det kan medbringa eller göra ingenting. Det är en närmast filosofisk frågeställning som mängder av investerare diskuterat under alla tider.
Många investerare håller fast vid principen att vara fullt investerad hela tiden och jag respekterar denna hållningen såvida det är möjligt att göra investeringar till attraktiva priser. Alltså göra investeringar där avkastningskravet tillgodoses samtidigt som riskerna är låga. Om man börjar sänka sitt avkastningskrav är det en stor varningssignal som man bör hörsamma. Sänkningen av avkastningskravet kan snabbt urarta i spekulation då gränsen mellan investering och spekulation snabbt suddas ut. Om man istället för en möjlig avkastning om 15% per år nöjer sig med 10%, vad har skett då? Man nöjer sig helt plötsligt med den ungefärligt genomsnittliga nominella avkastningen som börsen gett över tid.
Detta innebär att investeringens möjlighet att överavkasta börsens historiska utveckling är plus minus noll. Om man finner en investering med en potentiell avkastning om 10% per år så är den investeringen i detta marknadsklimatet attraktiv (i förhållande till börsen som helhet). Men om man nöjer sig med en avkastning som börsen ungefärligt avkastat historiskt, är man inte nära att spekulera då? Desto lägre avkastningskravet blir på investeringarna, desto större blir nedsidan och de potentiella förlusterna. Samtidigt som ofta den beräknade avkastningen i allt högre grad bygger på framtida tillväxt eller att vinsterna upprätthålls.
(Nedan kommer jag göra ett ytterst förenklat exempel. Ett företags vinster och möjlighet att distribuera dessa vinster är givetvis mer komplext än vad som görs skäl för nedan. Marknaden prissätter givetvis också en möjlig tillväxt ,vilket kan förklara delar av en eventuellt högre värdering. Jag anser dock att exemplet kan fungera någorlunda för att illustrera när en investering riskerar att övergå i ren spekulation)
Idag så handlas de flesta större verkstadsbolag kring en earnings yield om 5% per år. Om attraktiva alternativa placeringar uppstår (högre räntor på obligationer) eller tillväxt/vinst prognoser visar sig vara felaktiga, så kommer värderingarna framstå som höga. Man kan exempelvis spekulerar i det fantastiska Alfa Laval. Alfa Laval har idag ett P/e på 23,7 för helåret 2013 och därmed en earnings yield på 4,2%. Det är också troligt att Alfa Laval ej kan distribuera hela sin vinst givet återinvesteringsbehov. Detta innebär att med dagens vinst kan investerare förvänta sig att Alfa Laval som bolag kan avkasta drygt 3,0-3,7% till ägarna. Det är värt att nämna att under de senaste 4 åren har Alfa Lavals vinst varit relativt konstant.
Vill man spekulera kan man säkert köpa Alfa Laval idag och hoppas på den nya superkonjunkturen. Men även med de mest optimistiska prognoserna så framstår Alfa Laval och många andra bolag som oerhört dyra. Jag kommer själv inte sänka mitt avkastningskrav och det är värt att komma ihåg att gränsen mellan att investera och spekulera är hårfin, det är lätt att hamna på fel sida.
Problemet med att sänka sitt avkastningskrav som jag ser det, är inte den högre risken utan den lägre avkastningen som kommer som ett brev på posten. I många situationer tror jag kontanter ger högre avkastning än att investera med nedpressade (marknadsanpassade) avkastningskrav, eftersom kontanter kan investeras till höga avkastningskrav om man så småningom finner ett "bargain", alternativt att hela eller en del av marknaden faller.
SvaraRaderaDenna skillnaden är viktig att komma ihåg, med kontanter i portföljen behöver man ingen marknadscrash ala 2008 för att överavkasta, utan det räcker med att hitta ett undervärderat bolag (nu snackar jag såklart inte om att sitta 100% likvid).
Rent psykologiskt är det klart svårt att sida vid sidlinjerna med mycket kontanter över långa perioder, men man ska inte underskatta kontanternas förmåga att skapa överavkastning, här sett i förhållande till att investera till sänkta avkastningskrav.
Personligen tycker jag att det finns en del psykologiska problem med att vara kraftigt likvid, samt att det är extremt svårt/omöjligt att förutspå hur marknaden ska gå på något års sikt, varför jag ändå oftast siktar på att vara nära fullinvesterad. Men jag tycker egentligen att det ska till en ganska undervärderad marknad för att motivera mindre än 5-10% kontanter i portföljen, som krigskassa - förutsagt att man inte nyligen har hittat en extra attraktiv möjlighet att använda kassan på, då får man bygga upp den igen när möjligheten finns.
Ingen exakt vetenskap det här, men så tänker jag ungefär...
Jag tror precis som ni att det är viktigt att nästan alltid ha en kassa redo. Dels för att kunna dra nytta av irrationell volatilitet på marknaden och dels för att ej bli lat. Möjligheten att snitta ner sig i investeringar är av väldigt stor vikt med.
RaderaSeth klarman beskriver det rätt bra nedan i sitt brev till andelsägarna 2005.
Some argue that holding significant cash is gambling, that being less
than fully invested is akin to market timing. But isn’t a yes or no decision the crucial one in investing? Where does it say that investing means always buying something, even the best of a bad lot? An investor who can’t or won’t say no forgoes perhaps the most valuable tool available to investors. Charlie Munger, Warren Buffett’s long-timepartner, has counseled investors, “Look for more value in terms of discounted future cash flow than you’re paying for. Move only when you have an advantage. It’s very basic. You have to understand the odds and have the discipline to bet only when the odds are in your favor.”
Nu är det ju ganska stor skillnad på att hantera en stor summa pengar professionellt, och en privatekonomisk investerare. Jag skulle nog argumentera för att den senare har mer att förlora på att ligga kontant över lång tid. En professionell investerare har konstanta inflöden som måste investeras varje dag för att inte ligga likvid. Då är det en ännu större risk för att man tvingas att kompromissa med avkastningskrav, och sänka sin avkastning på köpet.
RaderaSom privat investerare har man lite mer tid mellan inflödena, men som sagt så argumenterar jag för att man inte ska stressa med att få investerat inflödet direkt ändå. Men det är oavsett lättare att hitta en investeringsmöjlighet som uppfyller kraven, säg, varannan månad, än att göra det oftare som institutioner osv. måste göra. Dessutom tror jag att de psykologiska riskerna spelar en större roll för oss som sparar hårt intjänade slantar, och då kan marknadstiming bli en risk om man börjar "leka" lite för mycket med att ligga likvid.
Seth Klarman har skrivit mycket bra om fördelarna med likvida medel, och stort sett håller jag med honom, men personligen så är jag lite mer försiktig på grund av dessa faktorerna.
Det handlar ju mycket om att hitta en stil man är bekväm med själv, och jag respekterar definitivt till exempel Lundaluppen som sätter ett relativt lågt avkastningskrav på höga kvalitetskrav och konservativa antaganden, och sällan hamnar i en situation utan något att köpa.
En givande diskussion iallfall :)
En mycket givande diskussion som jag hoppas det blir fler av. Olika investerares mål och möjligheter skiljer sig markant åt. Det är därför inte särskilt underligt att investeringsmetodiken därmed också skiljer sig åt. Precis som du säger så handlar det därför om att finna en metodik eller stil som man är bekväm med och som gör att ens mål med att investera uppfylls.
Radera