Where do we stand?

Howard Marks är en värdeinvesterare som driver Oaktree capital management. Bolaget har överavkastat index under mycket lång tid och han har specialiserat sig på att investera i företagsobligationer (men investerare även i aktier). Howard Marks är välkänd för sina "memos" till sina klienter där han ofta diskuterar marknadens cykler. Han är av den åsikten att det är omöjligt att avgöra huruvida en övervärdering kommer fortgå eller upphöra i det korta perspektivet. Han anser däremot att man kan skapa sig en rimlig bild av var man befinner sig i cykeln av girighet och risktagande. Han är av meningen att om investerare är alltför aggressiva så bör man ta hänsyn till detta i sina beslut och iaktta tillförsikt.

"In the world of investing... nothing is as dependable as cycles, Fundamentals, psychology, prices and returns wil rise and fall, presenting opportunities to make mistakes or profit from the mistakes of others. They are the given.
We cannot know how far a trend will go, when it will turn, what will make it turn or how far things will then go in the opposite direction. But I`m confident that every trend will stop sooner or later. Nothing goes on forever.
So what can we do about cycles? If we can`t know in advance how and when the turn will occur, how can we cope? On this, I am dogmatic: We may never know where we`re going, but we`d better have a good idea where we are. That is, even if we can`t predict the timing and extent of cyclical fluctuations. It`s essential that we strive to ascertain where we stand in cyclical term and act accordingly." (Howard Marks, IT IS WHAT IT IS, mars 27, 2006)

"It would be wonderful to be able to successfully predict the swings of the pendulum and always move in the appropriate direction, but this is certainly an unrealistic expectation. I consider it far more reasonable to try to (a) stay alert for occasions when a market has reached an extreme, (b) adjust our behavior in response and, (c) most important,refuse to fall into line with the herd behavior that renders so many investors dead wrong at tops and bottoms" ( Howard Marks, FIRST QUARTER PERFORMANCE, april 11,1991)

Man ska i sammanhanget betona att Howard Marks ej är en makro investerare och har en bottom up approach till att investera. Däremot försöker Howard Marks skapa sig en bild av hur investeringsklimatet ser ut för tillfället. Att spekulera i valutor är oerhört svårt och det är nog endast Georg Soros som gjort detta någorlunda framgångsrikt såvitt jag vet. Att däremot inse att IT bubblan faktiskt var en bubbla 1999 är långt ifrån en omöjligt uppgift. Inser man att marknaden håller på att nå en extrem övervärdering kan man förbereda sig mentalt för vad som komma skall, samt skydda sitt kapital.

I sin bok THE MOST IMPORTANT THING ILLUMINATED sammanställde Howard Marks en lista som han ansåg skulle kunna hjälpa den enskilde investeraren i sin bedömning av marknadsklimatet för tillfället. Tanken är att sammanställa ett dokument varje år baserat på listan nedan, för att på så sätt bedöma marknadsklimatet över tid. På riktigt långsikt kan man ha sammanställt ett dokument där förhoppningsvis marknadens cykler framgår. Jag tror även att det kan vara en nyttig övning över tid då den uppmärksammar risker och möjligheter.

Nedan kommer jag rada upp kolumner. Kolumn 1 innehåller vilken "del" av marknaden/marknadens beteende som det görs en bedömning av. Kolumn 2 och 3 innehåller båda ett ord som ger en svepande beskrivning av marknadsklimatet relaterat till kolumn 1. Jag väljer ut det ordet som jag anser bäst beskriver marknadens beteende för tillfället och rödmarkerar det. Kolumn 2s ord indikerar en marknad med förhöjd risk och värdering. Kolumn 3s ord indikerar en marknad med låg risk och låg värdering. Kolumn 4 ger en motivering för varje rödmarkerat svar.

Exempel: På rad 2 bedöms makroekonomin idag (överlag), där anser jag att "sluggish" (rödifyllt) bäst beskriver aktörers syn.

1.	2. Denna kolumn tyder på ett riskfyllt beteende bland marknadens aktörer	3. Denna kolumn tyder på ett beteende där marknadens aktörer skyr risk	4. Motivering
Makroekonomi  idag överlag? (Economy)	Vibrant	Sluggish	Synen på ekonomin överlag är ej särskilt positiv och underliggande problem kvarstår.
De bedömda utsikterna för Makroekonomin överlag bland aktörerna? (Outlook)	Positive	Negative	Dock så blir allt fler positiva till ekonomin. Synen är att vi är på väg ur krisen
(Lenders)	Eager	Reticent	Företagsobligationers avkastning blir allt lägre när ”Lenders” slåss om erbjudande. Banker och centralbanker är ytterst villig att "låna" ut
(Capital markets)	Loose	Tight	Spekulation och galenskap blir allt vanligare på börsen. Höga värderingar, bud på bolag, noteringar och rena bubblor är vardagsmat.
Mängden kapital?(Capital)	Plentiful	Scarce	Mängden kapital har sällan varit större. Räntan är låg och centralbanker stödköper obligationer.
(Terms)	Easy	Restrictive	Avkastningskraven är mycket lågt ställda på marknaderna idag
(Interest rates)	Low	High	Räntan i USA har varit obefintlig (nära noll) i drygt 5 år. Detta har aldrig tidigare skett
Skillnaden mellan riskfyllda obligationer och exempelvis statsobligationer(Spreads)	Narrow	High	Till och med insolventa stater såsom Grekland kan låna till allt mer acceptabla räntenivåer. Spreaden mellan de mest riskfyllda obligationerna och statsobligationerna är mycket låg
(Investors)	Optimistic	Pessimistic	Investerarna överlag är optimistiska. Detta visade sig I en undersökningen där mycket få trodde på en dålig börsutveckling
(Investors)	Sanguine	Distressed	Investerarna är överlag optimistiska. Detta visade sig I en undersökning där mycket få trodde på sämre börsutveckling
(Investors)	Eager to buy	Uninterested in buying	De flesta nyemissioner blir övertecknade. Riskkapitalbolag har noterat det stora intresset och väljer därför att notera allt fler bolag
(Assets owners)	Happy to hold	Rushing for the exits	Få investerare är intresserade av att sälja sina aktier och det blir allt svårare att köpa ut bolag från börsen (Astrazeneca, Scania)
(Sellers)	Few	Many	Andelen som är villig att sälja sina tillgångar är relativt få.
(Markets)	Crowded	Starved for attention	Likviditet från obligationsmarknaden har spillt över i aktiemarknaden, då obligationer ger låg avkastning. Antalet "bekanta" till mig som köper aktier har ökat markant.
(Recent performance)	Strong	Weak	Börsen har gått väldigt bra under lång tid
(Asset Prices)	High	Low	Cyclically adjusted P/e och det vanliga P/e talet är båda kraftigt förhöjda
(Prospective returns)	Low	High	På grund av den höga prissättningen lär de framtida avkastningarna från börsen bli låga
(Risk)	High	Low	Margin debt of GDP i USA är på rekordnivåer. Att spekulera på börsen i noteringar eller bolag med gigantiska övervärderingar är vanligt. Alltså kraftigt förhöjt riskbeteende
(Popular qualities)	Aggressiveness	Caution and discipline	Generellt kan de flesta aktörer beskrivas som aggressiva

"I have listed a number of market characteristics. For each pair, check off the one you think is most descriptive of today. And if you find that most of your checkmarks are in the left hand column, as i do, hold on to your wallet." (Howard Marks, THE MOST IMPORTANT THING ILLUMINATED, sida 158)

Jag kommer följa Howard Marks råd och hålla i min plånbok. Riskerna på marknaderna idag är så markanta att det är dömt att få ett otrevligt slut. Men likt Howard Marks vet jag ej när detta kan tänkas ske. Jag iakttar stor tillförsikt i min investeringsprocess och vägrar att köpa aktier som jag ej anser vara kraftigt undervärderade.